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魏桥集团：2500亿资产起源于毛巾厂，世界铝王如今被砍3成产能

【铝道】提起山东魏桥集团，行业外的人士印象较深的可能是不久前那场极富戏剧性的 做空反击战 。

今年3月，魏桥集团旗下的香港上市公司中国宏桥被大空头爱默生分析做空，股价大跌。

盛怒之下，中国宏桥不仅在港交所连发两条公告进行驳斥，还将爱默生告上了香港高等法院。除此之外，魏桥集团还向中国有色金属工业协会求援称， 我们遭如华为、3星等也对我们生产的改性材料感兴趣到做空势力的绞杀 ，并以涉及2000多亿元的国内银行贷款、30万人的直接就业为论据指出，应对不当必然会引发 系统金融风险 和 社会动荡 ， 希望此事能反映到中央有关领导层面，及早得到相关工作指示 。

在这封引起社会哗然的求援信之后，其在香港的上市公司中国宏桥和魏桥纺织均于3月22日在港交所停牌，目前仍未复牌。

而8月8日较新传来的消息显示，作为占据山东省电解铝总产能的70%的铝业巨头中国宏桥，被山东发改委责令关停违规产能268万吨。据媒体此前报道，中国宏桥产能约832万吨，按此推算，中国宏桥32%的电解铝产能被砍掉了。

对于山东靠前大民营企业魏桥集团来说，这无疑是一个巨大的挫折；而在整个电解铝去产能的大潮中，这只是一个典型得不能再典型的个案罢了。

重要别的铝业巨头

公开资料显示，中国宏桥隶属山东魏桥创业集团，实际控制人是山东首富张士平家族，家族财富位列《胡润2016中国富豪排行榜》第16位，拥有财富610亿元。而在全国工商联发布的 2016中国民营企业500强 榜单上，山东魏桥集团排名第三。在 2017年山东民企百强榜 上，山东魏桥蝉联榜首。

据其官介绍，中国宏桥是一家中国领先的铝产品制造商，主要从事液态铝合金、铝合金锭、铝合金铸轧产品及铝母线的生产和销售。中国宏桥公司于2011年3月24日在香港联交所正式挂牌，魏桥集团董事长张士平及其家族持有中国宏桥81.12%的股权，仅上市当日，中国宏桥就给其家族带来近400亿港元的惊人财富，令张氏家族一夜成为山东首富。

如下图所示，在同行业中，中国宏桥的净利润水平远高于行业中位数：

数据来源：万条码卡得金融终端

而与同行业相比，其估值则奇低：

数据来源：万得金融终端

整个行业大面积亏损，哀鸿遍野，但中国宏桥可谓鹤立鸡群。但奇怪就奇怪在，虽然其盈利能力较佳，ROE和股息回报率较高（而且高出很多），其但PE、PB反而是较低的，明显被市场忽略了。

图片来源：格隆汇

所以，中国宏桥为何能逆势保持如此高的盈利？

据格隆汇总结：

（1）电费低于同业1/3。这是中国宏桥较大的特点，也曾经引来无数质疑。铝的成本构成中，电费占比很高，达46%。一般铝生产企业每度电0.30元，但中国宏桥很特别，它的电费才0.2元一度，便宜1/3。原因在于，中国宏桥的自备电厂不像其他同业，不需要并入国家电，直接自产自销，因此无需缴纳并费，这在全国都可以说是特别的。这使得同业仍挣扎于巨亏泥潭时，中国宏桥却轻轻松松地每年净赚50多亿，保持ROE16%- 20%，确实是铝制造业中的一朵奇葩。

（2）上下游一体化。中国宏桥主要生产原铝，但已经向上游延伸，并逐步扩大铝材深加工。

（3） 逆势扩张造就世界靠前的行业龙头。张士平的经营哲学就是逆势扩张，当年魏桥纺织走的就是这条路。中国宏桥自2011年上市后，在行业普遍亏损的恶劣环境下，历年逆势扩张，截至2014年末，产能达到402万吨。由于其他龙头企业关闭了部分产能，因此中国宏桥实际产能已经超越了俄铝（RUSAL）、中国铝业等巨头，成为世界靠前。直到此时，中国宏桥才停止扩张步伐。

虽然后来中国政府主导央企中国铝业展开重组并在规模上超过宏桥，但宏桥依然是全球较有竞争力的铝业公司，高盛甚至称它是全球铝业中还在赚钱的公司。

5月2日，中国宏桥发布了截至2016年12月31日止年度未经审核财务资料，期内公司实现收入613.96亿元人民币，同比增长39.19%；溢利72.00亿元，同比增长98.87%。

被沽空后疾呼：帝国主义亡我之心不死

作为全球较大铝生产商，中国宏桥在2月28日遭遇国外机构沽空。

理论上来说，一般这种传统实业企业很难作 大假 ，因为行业的成本利润空间相对透明。沽空机构Emerson Analytics说宏桥造假，主要针对以下几点：

中国宏桥比铝业同行利润率高出太多，该集团在2011年IPO阶段就开始低报生产成本，并通过财报造假和骗取补贴，瞒报成本216亿元，估计其真实利润率不到对外宣传称的一半；

宏桥引以为傲的 低成本发电 在2010年1到3季度煤炭价涨23%时，发电成本却急剧缩减33%；

此外，宏桥有从银行空手套白狼的嫌疑

同时，Emerson Analytics判断中国宏桥价值为3.1港元/股。

在Emerson Analytics发布做空报告后，宏桥应声暴跌8.33%，报7.15港元，马上停牌。复牌交易一段时间，股价略有企稳后，于3月22日起停牌至今。

除此外，去年底宏桥还遭受了一次沽空，但并不知悉沽空报告来源。也许是狙击力度不够，宏桥当日（11月23日）股价并未出现大的波动。

数据来源：万得金融终端

自媒体老斯基财经就指出，虽然宏桥的股价快速下跌，但也不是 辉山式 大崩盘，说明大家对这种实业企业还是有一定信心的。

在国内各大财经、股票论坛上，大V们对做空报告也是进新材料打造安全、舒适的驾乘环境行了大辩论，看空、看多派互不相让。

然而，中国宏桥在被做空后，魏桥集团向有色金属协会和工信部发出的信函，却实在让人大跌眼镜！

魏桥集团将沽空归结于自身的壮大触及了美铝和力拓的商业利益，称其通过做空魏桥从而抢夺铝土矿定价权。

然而，中国消费了世界上近50%的铝土矿，定价权在谁手里还不清楚么？而且，铝土是世界上储量较大的资源之一，满世界都是啊，价格还不如它的运输费高。

除此之外，魏桥又说它在山东滨州市解决了30万人的就业，还在银行欠了2000亿贷款，它出了问题，那就扁电缆势必引发剧烈的社会动荡

魏桥集团表示：希望此次事件可能引发的严重影响能反映到中央有关领导层面，及早得到相关工作指示，以便于即使采取风险预防措施，做好金融稳定和社会稳定工作。

老斯基财经对此的点评很到位 一家上市企业，财务出现一些问题很正常，哪怕有些造假成分也不致命。但是，当企业不对具体问题回应，而是让 帝国主义亡我之心不死 背锅时，这简直是在向市场宣告：我疯起来，连自己都做空啊！

此后，中国宏桥发公告指，Emerson的沽空报告对公司的质疑并不真实且没有根据，并认为该报告含有诽谤性材料及陈述，要求对方撤销指控，并向公司递交令其满意的道歉和赔偿法律费用，否则将向Emerson采取法律行动。

3月21日中国宏桥再发公告说，已经暂停审计师的审计工作

据深交所7月11日公告，将中国宏桥调出港股通股票名单。

标普7月24日发表研究报告表示，调降中国宏桥评级至B，并列入负面观察名单。主要由于集团在完成财务报表的关键时刻更换核数师，带来管治及管理风险，若集团未能在8月31日前刊发业绩，亦会增加流动性风险。

要政府援手？发改委要求其砍掉逾30%产能

魏桥集团发布的求援书不了了之，而根据中央和山东省的去产能要求，作为铝业巨头的中国宏桥首当其冲。

据山东省发展和改革委员会站消息，山东发改委日前印发《山东省2017年煤炭消费减量替代工作行动方案》，要求抓紧完成电解铝违法违规项目清理。魏桥创业集团违规建成电解铝项目5个，违规产能268万吨；信发集团违规产能53万吨。对以上违规电解铝项目，由滨州、聊城市人民政府负责于7月底前关停，同时分别停运相应规模煤电机组。

据媒体此前报道，中国宏桥产能约832万吨，占山东省电解铝总产能的70%。也就是说，中国宏桥32%的电解铝产能被砍掉了。

而在不久前，魏桥已按要求完成了25万吨产能的减产，这部分产能已淘汰项目，电解槽等设备早已老化，减产对魏桥生产形成的影响并不大，也不能扭转当前电解铝市场供需格局。但这次魏桥集团的减产，被称为电解铝去产能的风向标。国泰君安有色金属研究员刘华峰当时就预测，关停25万吨产能或仅为开始，魏桥后续实际产能去化或达百万量级。

众所周知，电解铝生产过程中会产生大量大气污染物，如果净化措施不到位，氟化物烟气、二氧化硫等气体将对人体造成极大伤害，属于高耗能高污染产业。出于环保原因和削减过剩产能，今年以来，全国范围内的电解铝清理整顿工作不断深入。

去产能 撑起靓丽行情

电解铝供给侧改革纵深推进。7月6日，国家发改委召开清理整顿电解铝工作情况对接会，在国家层面上强调政策将严格执行，并开始电解铝去产能的第三阶段工作。

中国的原铝产能约有4000万吨。据亚洲金属统计，中国电解铝违规产能约487万吨，截止7月中旬，中国电解铝行业供给侧改革政策已经影响约395万吨电解铝，其中包括约100万吨在建产能，160万吨左右的建成未投产能和135万吨左右的运行产能。去产能进程方面，继新疆之后，山东去产能大幕掀开一角。

大幅度的限制产能，推动电解铝价格上涨。6月份以来电解铝概念股的股价不断上涨，在铝业上市公司股价大幅上涨后，多位机构分析师依然坚定看多电解铝价格、电解铝板块。

数据来源：万得金融终端

周二，沪铝主力合约1710继续强势上涨，日内交投于元/吨，尾盘收涨至15435元/吨，日涨1.95%，表现继续强于其他基本金属，收盘价创下2013年2月20日来的高点。铝价本月已累计上涨逾6%。

数据来源：万得金融终端

据生意社数据统计，8月7日华东市场铝报价14770元/吨，较7月初涨幅8%。

不过值得注意的是，尽管产能缩减，电解铝产量却同比出现提升，库存量高企。宝城期货指出，截至上周，铝的社会库存已达135万吨左右，去年此时只有28万吨左右，高库存是制约铝价上涨的重要因素。

山东首富、 世界棉王 、 世界铝王 张士平的产业帝国

中国宏桥背后的魏桥集团是一家地地道道的民营实业集团，而其在传统行业一片低迷之中突围而出，让其带上几分神秘色彩。

美国《财富》中文于7月20日发布的《财富》世界500强排行榜中，山东魏桥创业集团有限公司以56174百万美元的营业收入和1217.2百万美元的利润排名159位，较上年提升4位。

由全国工商联发布的 2016中国民营企业500强榜单 中，华为控股有限公司以营收总额3590.09亿排名靠前，苏宁控股、山东魏桥集团分别以3502.88亿、3332.38亿分列二三位。

华为，苏宁都是大多数人耳熟能详的公司，不过魏桥创业这家公司却异常低调，极少出现在众人的视野中，直到其遭遇今年的沽空事件。

大众客户端报道，张士平的魏桥集团全称是山东魏桥创业集团有限公司，由一家小型油棉加工厂，经过三十多年的创新创业，现已发展成为拥有2家香港上市公司、国内外11个生产基地、16万名员工、2500亿元总资产，集 纺织 染整 服装、家纺 产业链及 热电 采矿 氧化铝 原铝 高精铝板带箔、新材料 产业链于一体的全球较大棉纺织企业和铝业生产企业。

魏桥集团位于鲁北平原南端，紧靠济南空港、青岛海港和胶济铁路、济青高速公路，濒临黄河。创始人张士平累计持股魏桥创业36.27%，张士平的女儿张冲片机红霞直接持股3%，儿子张波持股3%，弟弟张士军持股2.16%，女婿杨丛森持股2.73%，女儿张艳红持股1.63%，张士平家族累计持股魏桥创业48.79%。

砺石商业评论指出，魏桥涉及的两大行业 纺织和铝业，前者自新千年起就一路向下，甚至屡屡出现断崖式的滑坡，纺织业的景气指数在所有产业中常年垫底；而自2014年中国经济进入调整拐点之后，铝业也随之成为全球供给过剩较严重的产业之一。同时能在两个严重过剩的红海产业里赚钱，甚至赚到别人艳羡嫉妒的大钱，张士平可称泡沫颗粒机 红海之王 。

关于魏桥老板张士平，有几个有意思的点：

1、张士平手下的魏桥纺织建有国家电之外的，中国独立电，电价便宜1/3；

2、90%的苹果壳体所用的铝板材料均来自于张士平的工厂；

3、2014年，中国宏中国的确正在全方位展现主动有为的姿态桥超过巨头俄罗斯联合铝业公司，成为了当时全球产量较大的铝制造商。

据《英才》杂志报道，1981年，当过推车工、扛棉工、厂消防队长的张士平成为了邹平县供销联合社全资拥有的第五油棉厂厂长。这被老乡们视为其人生的靠前个转折点。

时年，从外电路板省调种子扩大生产成就了油棉厂的靠前桶金。1986年，张士平成立了一个毛巾厂。1989年，他又利用企业的600万元积累，共筹集1000多万元，建成了1.6万纱锭的纺纱厂；不久，又筹资6000万元建成3万多枚纱锭的棉纺厂和336台织机的织布厂。由此，魏桥打下了规模扩张的基础。

从1993 1997年，纺织行业历经波折，整体陷入亏损期，一些老牌棉纺企业相继倒闭。1998年金融危机爆发后，一些企业的日子更是煎熬。但恰恰在这两轮持续数年的产业震荡期，张士平带领企业实现了新一轮的逆势扩张。魏桥在上述困顿期里投资3.3亿元，四处收购企业破产出卖的设备和厂房；到1998年，魏桥收购巨亏的国企滨州一棉，能力扩大到33万锭。其后5年内，魏桥累积投入170亿元，将纱锭从33万枚增加到500万枚，织机从4000台发展到4.2万台。

2005年，实行了40年之久的全球纺织品配额制度寿终正寝，魏桥再次投入70亿元巨资，扩建纺织印染服装系列项目。生产能力的猛增不仅没有把魏桥拖入滞销困境，反而带来各项指标年均 50%以上的迅猛增长。1997 2003年，魏桥出口创汇年均增长超过70%。

在大家开始争议魏桥扩张模式时，张士平已经在筹备电厂、铝厂的事情。而在后来魏桥铝电产业的发展中也能隐约看到其在纺织行业的扩张套路。

如今，在魏桥的邹平生产基地，除了大量纺织厂，还分布着魏桥6个电厂、6个氧化铝厂、2个电解铝厂。20多年时间里，魏桥打造了 纺织-染整-服装 这一完整的棉纺产业链；而较近10年，其又在邹平、滨州等地打造出了一个日趋完整的 热电-金属冶炼-铝产品深加工 的铝电产业链。如今，魏桥已成为国内盈利能力较强的铝电企业之一，其利润已经超过纺织板块。

据7月31日发布的2017年山东民营企业100强榜单，山东魏桥创业集团以营收超三千亿元再次领跑山东省民企百强。